«Гонки на ставках: ФРС США решает свои проблемы, а стая ЦБ других стран вынуждена ее догонять»

ФРС США повысила ключевую ставку на 0,5% до 4,25–4,5% Фото: Liu Jie/XinHua / www.globallookpress.com

Риски рецессии для ФРС США не так важны, как риски неприятной инфляции

И рынки, и бизнесы за последние годы крепко выучили, что один из ключевых экономических показателей, за которым надо следить, — это уровень ключевой ставки ФРС США. На истекшей неделе в этом показателе в очередной раз было движение, совмещенное со свежим показателем инфляции в США и, внезапно, «ведьминой пятницей» — днем, когда одновременно происходит экспирация (заканчивается период обращения срочных активов — прим. ред.) в четырех видах активов: фьючерсов/опционов на индексы и фьючерсов/опционов на акции. Неделя выдалась для рынков весьма волатильной.

Начнем с событий в США. Инфляция в штатах явно идет на спад, как показали выпущенные во вторник данные. Очередной годовой показатель составил 7,1%, что ниже уровня предыдущего месяца и ниже консолидированного прогноза аналитиков, при этом помесячная инфляция — всего 0,1%. А базовая инфляция, без энергии и продовольствия, составила 0,2% помесячно и 6% в годовом исчислении. Это спровоцировало всплеск на рынке с почти моментально последовавшими распродажами — кто-то еще до начала основной торговой сессии массово закрывал позиции. Радость была недолгой: следующий же день принес повышение показателя ключевой ставки на 0,5% (до отрезка 4,25–4,5%) и пресс-конференцию Джерома Пауэлла, которая отправила рынки еще ниже.

Глава ФРС был суров и мрачен. Прошлогодние заклинания о временности инфляции полностью развернулись. Теперь риторика иная: необходимо удерживать ставки на пике до тех пор, пока «мы не будем действительно уверены», что инфляция будет снижаться устойчивым образом. Разворота вниз не планируется в 2023 году, более того, «неспособность повысить ставки в достаточной степени вызовет наибольшую боль» — мол, хотелось бы сильнее прижать злодейку-инфляцию, да возможности нет. В целом денежно-кредитная политика пока еще «недостаточно ограничительная», да и «определенности в экономике США нет». Единственный позитив для рынков — это заявление о необходимости снизить темпы роста ставок, и что текущий уровень уже близок к ограничительному, целевому.

В общем, продолжаем дожимать. Напомню, что второй половиной мандата ФРС США (первой является таргетирование инфляции на уровень 2% в год) является поддержание низкого уровня безработицы, не более 5% — этот уровень считается «естественным» для экономики, поскольку всегда есть кто-то, кто в данный момент не находится в занятости, а ищет работу. Важно здесь то, что текущие уровни ставки все равно заметно ниже уровня инфляции, т. е. реальная ставка была и остается отрицательной. Деньги все еще имеют отрицательную стоимость, и в таких условиях кредитоваться и рефинансироваться выгоднее, чем сберегать.

Безработица при этом остается на рекордных низах. Иначе говоря, у Пауэлла и К^о есть запас по повышению ставки и сокращению баланса ФРС, т. е. по изъятию ликвидности из финсистемы США; кстати говоря, ФРС уже почти вышла на проектную мощность «количественного сжатия» в $95 млрд в месяц. Отсюда можно сделать вывод, что риски рецессии в США видятся регулятором как менее важные, чем риски этой достаточно высокой и неприятной для США инфляции, и это повышает вероятность ее наступления. Об этом же свидетельствуют свежие данные по индексу закупок PMI: второй месяц подряд они утвердились ниже 50 пунктов, отделяющих расширение от сжатия, при этом падение усиливается.

Иначе говоря, американская экономика продолжает неспешно двигаться в сторону формально объявленной рецессии; напомню, что базовый признак «два квартала подряд сокращения ВВП» уже был реализован.

На другой стороне Атлантического океана схожим образом себя повел ЦБ Европы. Ставка была повышена на те же 0,5%, и этот уровень сейчас достиг 2,5% Фото: Arne Dedert/dpa / www.globallookpress.com

За первое полугодие 2023 года ФРС сократит баланс на $570 млрд, а ЕЦБ — на 45 млрд евро. Это укрепит доллар и поддержит переток капиталов в США

На другой стороне Атлантического океана схожим образом себя повел ЦБ Европы. Ставка была повышена на те же 0,5%, и этот уровень сейчас достиг 2,5%. ЕЦБ грозно заявил, что процентные ставки должны еще значительно повыситься. Регулятор пошел еще дальше, анонсировав запуск в начале марта своей программы количественного ужесточения. Ее смысл аналогичен американской, он заключается в изъятии из системы ранее напечатанных евро в рамках европейского QE. Но масштабы, конечно же, «впечатляют» — изымать будут по 15 млрд евро в месяц до конца II квартала 2023 года, а дальше регулятор будет думать и оценивать ситуацию.

Это несколько забавляет. Размер баланса у двух ЦБ примерно одинаковый, разница в единицы процентов. ФРС с июня начала программу QT сразу с изъятия по $47,5 млрд в месяц, сейчас удвоив эту скорость, и на этом фоне 15 млрд евро выглядят весьма скромно. Но выбора у ЕЦБ нет. Если ускорить процесс количественного ужесточения и повышать ставку более значительными темпами, это поставит ребром вопрос обслуживания долгов стран Южной Европы, в первую очередь Италии (которая до сих пор остается третьей экономикой ЕС) и Греции. Запросто может повториться долговая история 10-летней давности с группой PIIGS (Португалия, Италия, Ирландия, Греция, Испания) и стабилизационными механизмами EFSF/ESM. Разница в том, что тогда экономика была покрепче, а инфляция в регионе — пониже, да и куда менее разнообразной: во Франции она более чем втрое ниже, чем в Эстонии.

Если ничего не изменится, то за первое полугодие 2023 года ФРС сократит свой баланс на $570 млрд, а ЕЦБ же всего на 45 млрд евро, что укрепит доллар и с учетом более низкой инфляции в США поддержит переток капитала туда. Другой вопрос, что ситуация в американской экономике может заметно ухудшиться, и ФРС придется приостановить этот акт монетарного сжатия. Но при таком раскладе маловероятно, что и экономика ЕС будет себя хорошо чувствовать. И тогда, вполне возможно, ЕЦБ вообще придется отказаться от проведения программы QT, толком и не начав ее.

У этой истории о ставках есть и третий аспект. На этой неделе повышали ставки еще 9 (девять!) стран Фото: Mia Bucher/dpa / www.globallookpress.com

9 стран подняли ставку вслед за США

У этой истории о ставках есть и третий аспект. На этой неделе повышали ставки еще 9 (девять!) стран. Тайвань поднял ее до 1,75%, Норвегия — до 2,75%, Дания — до 1,75%, Гонконг — до 4,75% (тут особый случай — уже не одно десятилетие Гонконг держит свой доллар привязанным к американскому, это было при британцах, это продолжается и сейчас, при китайцах). Саудиты подняли ставку до 5%, Мексика — до 10,5% (борются с оттоком капитала в соседние США), Филиппины — до 5,5%, Швейцария — до 1% (а был 0,5%), наконец, Великобритания — до 3,5%. В общем, парад повышений ставки. Особняком здесь стоят Япония со ставкой -0,1%, Турция со ставкой 9% (снижено с 10,5% при инфляции в 80% — президент страны считает, что такая политика правильная, и глава ЦБ его слушает, а те, кто не слушал, были уволены) и РФ, где ставка на последнем заседании изменена не была.

Этот экскурс в детали и нюансы ДКП США и Европы наглядно демонстрирует поведение регуляторов в разных странах. США задают тон. Они повышают ставку по своим причинам, это укрепляет доллар и делает американскую экономику более привлекательной для инвестиций. Прочие страны вынуждены вести схожую политику, чтобы задержать капитал у себя. США снижают ставку, чтобы простимулировать экономику, в финсистему сыплются свежеэмитированные доллары — и прочие страны вынуждены снижать ставку, потому что в этом случае чрезмерно укрепляются их валюты, что, конечно, приятно локальным потребителям, но режет экспорт на внешние рынки, поскольку он становится более дорогим. Политика прочих центробанков всегда является запаздывающей по отношению к американскому регулятору. Он решает свои проблемы, а вся эта стая вынуждена, догоняя, минимизировать риски для себя.

Здесь вспоминается история 2013 года, когда в Москве проходила встреча министров финансов стран BRICS, и сюда вместе с коллегами приехал тогдашний министр финансов Бразилии Гвидо Мантега. Он дал большое интервью, в котором рассказал, как страна борется с притоком горячего капитала из США, снижая ставку и даже вводя особый налог на эти транзакции, сначала 2%, потом 4% и в итоге 6%. Прошло менее года — и налог пришлось отменять, а ставку повышать, потому что изменилась картина, капитал со свистом полетел обратно, курс реала упал, в результате усложнилось обслуживание долгов, выраженных, что характерно, в американском долларе.

Конечно, можно этого не делать или вести себя иначе, но тогда придется терпеть последствия. Япония терпит отток капитала, Турция хвастается ростом экономики в лирах (чему помогли среди прочего российские деньги) при резком падении ее в долларах. Особняком стоит наполовину вырванная из мировой экономики РФ, где ставка осталась неизменной. При этом Эльвира Набиуллина все еще в черном траурном одеянии, никаких брошек (которые тоже являлись каналом связи) у нее нет, а в пресс-релизах — упоминание о нехватке рабочей силы. Впрочем, острых событий, требующих реагирования в виде изменения ставки пока еще не было: эффект от нефтяного эмбарго и введения потолка еще не пришел, а впереди налоговый период, что должно укрепить рубль и слегка замедлить его ослабление. Опять же, Новый год впереди с традиционным замедлением экономической активности. Но впереди же и эмбарго на нефтепродукты. Думается, движения здесь, такие же реактивные, снижающие возможную амплитуду внешнего негатива, мы еще увидим.